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MSCI化工入围标的国际对标系列之二:加阳公司(Agrium),金正大可对标的国际化肥龙头

发布时间:2017-09-06    研究机构:申万宏源

化肥行业龙头个股纳入MSCI指数,估值有望向国外公司看齐:MSCI2017年6月宣布从2018年6月开始将中国A股纳入MSCI全球指数,共有222只股票入选。按照申万一级行业分类,有7只股票属于基础化工行业,其中化肥农药行业的有两家公司,金正大和盐湖股份,前者为国内复合肥龙头,后者为国内钾肥龙头。入选MSCI长期有利于吸引海外资金,优化投资者结构,龙头公司的估值有望向海外看齐。加拿大加阳公司是国际化肥行业巨头,业务模式垂直一体化,业务范围涵盖多个国家和地区,产品品类丰富,本文梳理了金正大对标公司加阳的发展路径,向投资者提供参考。

加阳公司现状:行业低迷中谋求转型农服和农业大数据平台,零售业务营收占比逐年扩大。加拿大加阳公司是全球最大的化肥零售商,公司的主营业务主要分为零售业务和批发业务,近年来零售业务快速扩张,零售业务营收占比从2004年不到40%增加到2016年的86%。公司在全球设有1500个零售服务点,分布在南北美洲和澳大利亚。美国是零售业务毛利率主要来源(73%)。零售业务在销售第三方产品的同时积极推广公司自主品牌,目前拥有46个自有产品品牌。农业金融服务已经成为零售业务的新拓展方向。公司建立了ECHELON精准农业平台,为农户提供精准数据、精准服务和精准产品。公司批发业务主要是氮磷钾肥的生产和批发销售,业务范围涵盖北美洲、南美洲、欧洲及非洲地区。目前拥有4549千公吨的氮肥产能、1170千公吨的磷肥产能和3024千公吨的钾肥产能。主要生产设施和主要用户均集中在加拿大和美国。公司已经通过并购布局欧洲、非洲和亚洲地区。受粮价和化肥价格下跌的影响,公司近年来批发营业收入增长停滞甚至萎缩,但零售业务仍然快速增长,因此整体收入较为稳定。

龙头公司的成长路径:“扩张+转型+合并”造就全球化肥龙头及领先的农业解决方案提供商。加阳前身是成立于1931年的克明克肥料公司,更名前公司以化肥的生产制造为主,通过自建工厂不断扩大产能,扩张以美国为主;1995年更名后公司转型向下游零售业务和农业服务扩张,积极的大量并购和扩张包括农业服务在内的零售业务,并积极开拓北美以外的市场。公司2016年宣布将与加拿大钾肥公司(PotashCorp),合并预计在2017年年内完成。合并后的新公司将拥有全球最大的氮肥产能和钾肥产能,磷肥产能也名列前茅。新公司在全球化肥行业具有举足轻重的地位,将成为世界一流的农资农服综合供应商。

金正大与加阳财务指标对比:估值PE/PB水平接近,金正大盈利能力强劲。加阳公司目前市盈率维持在20倍左右,市净率维持在2倍左右;金正大经历了2015年估值高峰后目前市盈率也维持在20倍左右,市净率维持在2~3倍之间,估值水平与加阳接近。从盈利能力上看,金正大的ROE和ROIC总体均优于加阳,且营收近5年的CAGR为20%,成长能力强,而加阳公司由于近几年化肥行业的低迷营收增长停滞略微有些下滑。从现金流来看,加阳自由现金流充足,而金正大过去五年处于产能建设投放的高峰期,资本支出较大,导致自由现金流波动较大,现金流情况弱于加阳。

金正大:国内复合肥龙头,行业机遇困境并存,建立金丰公社,开展后端农服业务。金正大是国内复合肥行业龙头,新型复合肥开发能力最强,同时国际化战略不断推进,致力于国内国外渠道、技术和产品的协同。复合肥行业目前面临增长缓慢的困境,另一方面由于环保压力和竞争的白热化,行业集中度不断提升,龙头企业受益。借鉴加阳的经验,转型农服是未来打破复合肥企业发展困境的有效途径,近期金正大成立金丰公社,欲整合行业上中下游资源,打造全新的“制造+服务+农业大数据”的种植业经营模式。

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