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盐湖股份:钾肥价格趋势向好,化工综合利用项目有望减亏

发布时间:2015-04-01    研究机构:中信建投证券

事件

2014年公司实现营业收入104.74亿元,同比增长29.4%;实现利润总额17.20亿元,同比增长20.20%;实现归属于上市公司股东的净利润13.02亿元,同比增长23.76%;每股收益0.82元。

简评

氯化钾产销均创历史新高

2014年公司生产氯化钾464万吨,销售456万吨,分别同比增长42.1%和39.2%,产销量均创历史新高。公司氯化钾产量的增加,主要是公司钾肥实现了冬季不停产的新突破,从以前一年9个月的生产周期安排,实现全年12个月满负荷生产;销量增加主要是国内钾肥需求旺盛,特别是国内复合肥复合化率的提高拉动钾肥需求。14年公司氯化钾不含税销售均价1706元/吨,较13年的1904元/吨销售均价下降198元/吨;14年钾肥毛利率68.27%,较上年69.1%的毛利率略有下降;14年钾肥单吨生产成本541元/吨,成本下降部分抵消钾肥销售价格下降的影响,因而,氯化钾产品毛利率下降并不明显。

高负荷、低库存钾肥价格反弹有望持续

14年公司通过技改实现12个月满负荷生产。钾肥产能350万吨,实现产量464万吨。14年公司钾肥库存87万吨,历史上同期库存数据均在100万吨以上,库存处于历史低位;当前渠道的钾肥库存也处于较低水平,生产企业和渠道的低库存将为年后的钾肥价格反弹提供较强支撑。当前全球氯化钾的产能利用率近90%,14年全球钾肥的产能利用率在85%水平,我们研究过历史上历次钾肥价格上涨时的行业产能利用率发现,当钾肥行业的产能利用率达到90%左右时,钾肥价格将会出现较大的弹性;而全球钾肥主要消费地区的钾肥库存也处于历史低位。高负荷、低库存有望带来钾肥价格大反弹。

化工综合利用项目继续减亏

受原材料天然气价格上涨,化工品价格处于低位,及部分装置不能长周期稳定运行影响,化工综合利用项目继续亏损,但亏损金额在减小。其中化工综合利用一期当前亏损7.13亿元,较上年7.56亿的亏损额有所减少;ADC发泡剂亏损3.68亿,亏损面扩大;碳酸锂项目亏损0.92亿元;15年公司的化工综合利用项目亏损面有望继续减少;首先,公司的原材料天然气成本有望下降,前期发改委公布了天然气气价并轨方案,将各省份增量气最高门站价格每立方米降低0.44元,存量气最高门站价格提高0.04元,实现价格并轨。14年公司采购天然气约4亿立方,其中存量1.3亿立方,增量其2.7亿立方,天然气价格并轨,按14年购气结构测算,因天然气价格下降,将为公司节省成本1.136亿元(2.7*0.44-1.3*0.04)。

ADC项目投资总额13.1亿元,生产后受原材料和工艺影响,投产即产生巨额亏损,12-14年亏损额分别为2.71亿、3.09亿和3.67亿元,产品工艺不稳定,原材料成本过高及产品运输费用过高等多重因素导致产品巨亏,同样,考虑折旧因素,ADC发泡剂现金流亏损严重;环保趋严,公司ADC产业链优势有望显现。ADC生产过程中需要使用大量的尿素、硫酸、氯气和烧碱,生产过程中会产生大量的高盐废水,行业数据显示生产一吨ADC产品会产生100吨高盐废水,目前,国内ADC工厂大都处在多雨低海拔地区,且生产规模小,副产品难以回收,排放造成污染,治理成本太高。而青海盐湖地区常年干燥少雨且水份蒸发量大,故项目利用此特殊优势,低浓度废水采用盐田摊晒方法自然结晶回收硫氨,环保优势明显。15年公司将调整产品结构,从以前生产成品ADC发泡剂转化为生产中间品联二脲,解决危险品ADC发泡剂运输过程中费用较高,产品竞争力不强的问题,因而,我们预计ADC发泡剂项目的亏损有望大幅下降。

15年转固压力不大。目前公司在建工程300多亿,市场担心在建工程转固带来折旧增加,我们认为15年公司的转固压力不大,分项目来看,公司的综合利用项目一期47亿的投资已在11-13年之间完全转固,15年没有新增转固的压力;综合利用项目二期投资额在56亿元,14年开始试车,目前达产率在40%左右,预计15年转固金额25亿元左右,根据公司历史平均6.47%折旧率来测算,15年二期折旧压力不大。化工综合利用三期项目预计15年达到试车状态,16年有望投产。总体来看,15年化工综合利用项目转固压力不大,16、17年随着二期和三期项目投产,预计到时具有较大的转固压力。

高产能利用率,全球钾肥价格弹性显现

鉴于我们对全球钾肥库存的观察及对钾肥产能投放的研究,我们认为15年全球钾肥价格将会引来一波较大的反弹;我们预计15年公司全年产量有望达到450万吨,氯化钾价格每涨100元/吨,将增厚盐湖股份EPS0.21元。15年综合利用项目转固压力不大亏损有望减少;我们预计公司14-16年EPS0.82、1.21和1.48元,鉴于钾肥价格上涨趋势明确,维持“买入”评级。

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